中国企业借壳上市运作路径全程指引(实战手册,建议收藏!)

发表于 讨论求助 2019-01-17 06:15:11

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壳公司价格的确定,主要是指通过对壳公司全部或部分被转让资产的真实价值进行评估,从而确定公平合理的转让价格


借壳上市运作路径全程指引

借壳上市定义

借壳上市是指上市公司的母公司(集团公司)通过将主要资产注入到上市的子公司中,来实现母公司的上市,借壳上市的典型案例之一是强生集团借子壳。强生集团由上海出租汽车公司改制而成,拥有较大的优质资产和投资项目。近年来,强生集团充分利用控股的上市子公司--浦东强生的壳资源,通过三次配股集资,先后将集团下属的第二和第五分公司注入到浦东强生之中,从而完成厂集团借壳上市的目的。


借壳上市和买壳上市的相同与区别之处

借壳上市和买壳上市的共同之处在于,它们都是一种对上市公司壳资源进行重新配置的活动,都是为了实现间接上市,它们的不同点在于,买壳上市的企业首先需要获得对一家上市公司的控制权,而借壳上市的企业已经拥有了对上市公司的控制权,


从具体操作的角度看,当非上市公司准备进行买壳或借壳上市时,首先碰到的问题便是如何挑选理想的壳公司,一般来说,壳公司具有这样一些特征:即所处行业大多为夕阳行业,具体上营业务增长缓慢,盈利水平微薄甚至亏损;此外,公司的股权结构较为单一,以利于对其进行收购控股。


在实施手段上,借壳上市的一般做法是:第一步,集团公司先剥离一块优质资产上市;第二步,通过上市公司大比例的配股筹集资金,将集团公司的重点项目注入到上市公司中去;第三步,再通过配股将集团公司的非重点项目注入进上市公司实现借壳上市。与借壳上市略有不同,买壳上市可分为买壳--借壳两步走,即先收购控股一家上市公司,然后利用这家上市公司,将买壳者的其他资产通过配股、收购等机会注入进去。


借壳上市企业的会计处理


针对部分有证券资格的会计师事务所反映,对于非上市公司通过购买上市公司的股权、实现间接上市交易应当如何进行会计处理存在一些理解差别,财政部会计司日前发布《关于非上市公司购买上市公司股权实现间接上市会计处理的复函》,明确相关问题。财政部在复函中明确,非上市公司取得上市公司的控制权,未形成反向购买的,应当按照《企业会计准则第20号——企业合并》的规定执行。


非上市公司以所持有的对子公司投资等资产为对价取得上市公司的控制权,构成反向购买的,上市公司编制合并财务报表时应当区别以下情况处理:交易发生时,上市公司未持有任何资产负债或仅持有现金、交易性金融资产等不构成业务的资产或负债的,上市公司在编制合并财务报表时,应当按照《财政部关于做好执行会计准则企业2008年年报工作的通知》(财会函[2008]60号)的规定执行;交易发生时,上市公司保留的资产、负债构成业务的,应当按照《企业会计准则第20号——企业合并》及相关讲解的规定执行,即对于形成非同一控制下企业合并的,企业合并成本与取得的上市公司可辨认净资产公允价值份额的差额应当确认为商誉或是计入当期损益。


非上市公司取得上市公司的控制权,构成反向购买的,上市公司在其个别财务报表中应当按照《企业会计准则第2号——长期股权投资》等的规定确定取得资产的入账价值。上市公司的前期比较个别财务报表应为其自身个别财务报表。


买壳上市、借壳上市的相关概念及流程


与一般企业相比,上市公司最大的优势是能在证券市场上大规模筹集资金,扩大公司及公司产品的知名度,以此促进公司规模的快速增长。因此,上市公司的上市资格已成为一种“稀有资源”,所谓“壳”就是指上市公司的上市资格。由于有些上市公司机制转换不彻底,不善于经营管理,其业绩表现不尽如人意,丧失了在证券市场进一步筹集资金的能力,要充分利用上市公司的这个“壳”资源,就必须对其进行资产重组,买壳上市和借壳上市就是目前充分地利用上市资源的两种资产重组形式。


一、卖壳上市和借壳上市相关概念


买壳上市,是非上市公司作为收购方通过协议方式或二级市场收购方式,获得壳公司的控股权,然后对壳公司的人员、资产、债务实行重组,向壳公司注入自己的优质资产与业务,实现自身资产与业务的间接上市。


借壳上市则一般是指上市公司的母公司(集团公司)通过将主要资产注入到上市的子公司中,来实现母公司的上市。母公司可以通过加强对子公司的经营管理,改善经营业绩,推动子公司的业绩与股价上升,使子公司获取配股权或发行新股募集资金的资格,然后通过配股或发行新股募集资金,扩大经营,最终实现母公司的长期发展目标和企业资源的优化配置。


买壳上市和借壳上市都是一种对上市公司壳资源进行重新配置的活动,都是为了实现间接上市,它们的不同点在于买壳上市的企业首先需要获得对一家上市公司的控制权,而借壳上市的企业已经拥有了对上市公司的控制权,除此之外二者在实质上并没有区别。


借壳上市和买壳上市的主要原因是国内IPO门槛太高或者一些政策方面的限制,一些公司不具备直接上市的条件,或者说直接上市成本高于借壳,就会采取借壳方式融资。


二、借壳上市、买壳上市的操作流程


在实际操作中,借壳上市一般首先由集团公司先剥离一块优质资产上市,然后通过上市公司大比例的配股筹集资金,将集团公司的重点项目注入到上市公司中去,最后再通过配股将集团公司的非重点项目注入进上市公司,实现借壳上市。


与借壳上市略有不同,买壳上市可分为“买壳、借壳”两步,即先收购控股一家上市公司,然后利用这家上市公司,将买壳者的其他资产通过整体资产出售、配股、收购、新增股份吸收合并等机会注入进去。


买壳上市和借壳上市一般都涉及大宗的关联交易,为了保护中小投资者的利益,这些关联交易的信息皆需要根据有关的监管要求,充分、准确、及时地予以公开披露。


三、购买壳资源应注意的问题


如何识别有价值的壳资源,是买壳或借壳企业应慎重考虑的问题。企业要结合自身的经营情况、资产情况、融资能力及发展计划,选择规模适宜的壳公司。壳公司要具备一定的质量,不能具有太多的债务和不良债权,具备一定的盈利能力和重组的可塑性。买壳公司不仅要获得这个壳,而且要设法使其经营实现扭转,从而保住这个壳。买壳公司在买“壳”上市或“借壳”上市前应作充分的成本分析,即要考虑短期投入又要考虑长期投入。


购买壳资源成本包括三大块:取得壳公司控股权的成本、对壳公司注入优质资本的成本、对“壳”公司进行重新运作的成本。其中重新运作的成本又包括以下内容:(1)对“壳”的不良资产的处理成本。大多数通过买“壳”上市的公司要对壳公司的经营不善进行整顿,要处理原来的劣质资产;(2)对壳公司的经营管理作重大调整,包括一些制度、人事的变动需要大量的管理费用和财务费用;(3)改变壳公司的不良形象,取得公众和投资者的信任,需要投入资本进行大力地宣传和策划;(4)维持壳公司持续经营的成本;(5)控股后保持壳公司业绩的成本。为了实现壳公司业绩的稳定增长,取得控股的公司,必须对壳公司进行一定的扶植所花的资金。


除了考虑上述成本外,由于我国普遍存在上市公司财务报表的粉饰现象,还存在信息不对称,壳公司隐瞒对自己不利的信息,存在相当的不明事项等问题,因此在买壳时,还应充分考虑壳资源的风险。企业决策层在决定买壳上市之前,应根据自身的具体情况和条件,全面考虑,权衡利弊,从战略制定到实施都应有周密的计划与充分的准备:首先要充分调查,准确判断目标企业的真实价值,在收购前一定要从多方面、多角度了解壳公司;其次要充分重视传统体制造成的国有公司特殊的债务及表面事项,考虑在收购后企业进行重组的难度,充分重视上市公司原有的内部管理制度和管理架构,评估收购后拟采取什么样的方式整合管理制度,以及管理架构可能遇到的阻力和推行成本;最后还要充分考虑买壳方与壳公司的企业文化冲突及其影响程度,考虑选壳、买壳及买壳上市后存在的风险,包括壳公司对债务的有意隐瞒、政府的干预、中介机构选择失误、壳公司设置障碍、融资的高成本及资产重组中的风险等。


案例1:

(一)、背景资料

上市A公司的第一大股东,将所持上市A公司的9000万股股份以9.489元/股协议转让给B公司,这部分股权占总股本的29.9471%.转让完成后,上市A公司再向B公司和自然人C以7.82元/股定向发行54237.7906万股股票,用以收购B公司持有房地产与建筑工程资产,置入资产评估值合计50.95亿元。


此次重组由两个部分组成,一是上市A公司第一大股东将所持9000万股公司股份(占总股本29.95%)以9.489元/股协议转让给B公司。转让完成后,B公司成为公司第一大股东;二是A公司向B公司和自然人C以7.82元/股定向发行5.42亿股,用以收购B公司旗下10家房地产类公司的股权及自然人C所拥有的D公司的股权。置入资产评估值合计50.95亿元。其中自然人C与B公司共同拥有D公司。B公司所拥有的D公司的股权是由母公司Z集团作为资本金投入的。


B公司与自然人C合称为“收购人”


(二)、交易类型分析

在此B公司借壳过程中,上市A公司先向收购人增发股票,获得股票发行收入。然后用股票发行收入购买收购人拥有的被投资企业的股权。在这个过程中上市A公司、收购人、股权被转让企业的法人资格均继续存在,发生变化的只是股权被转让企业的股权所有者由收购人变更为上市A公司。但是这时收购人已经成为上市A公司的控股人,对股权被转让企业来讲实际控制人并没有改变,只是由以前的收购人的子公司变成了收购人的孙公司。


在整个过程中没有发生不同法人之间的动产和不动产的转移,只有股权所有人的名称改变,因此不能作为企业合并或整体资产转让的进行处理。股权被转让企业在这过程中发生的资产评估增值,其作用只是用于确定收购人所拥有的股权的公允价值,因此对被转让企业不产生纳税影响。因此这个借壳上市案例中收购方税务问题主要产生在股权转让环节中的股权转让所得的确认。


(三)、具体税收分析

1、重组的第一部分B公司以8.54亿收购的9000万股,对B公司而言是普通的长期股权投资,除了在签定股权转让协议时应按照协议金额缴纳印花税(产权转移书据)外无其他应税事项。


2、重组的第二部分根据重组方案应分为两个部分看待:

(1)向B公司和自然人C定向发行股票,作为B公司和自然人C仍然是长期股权投资,只需缴纳印花税;

(2)向B公司和自然人C收购拥有的股权,作为B公司和自然人C是进行股权的转让,一是根据转让协议金额缴纳印花税,二是根据转让所得缴纳所得税。股权转让无须缴纳营业税。


3、股权转让的所得确认

a、根据2008年7月上市A公司的收购报告书的,上市A公司向B公司收购的企业股权评估价为5067779987.94元,向自然人C收购的企业股权评估价为27625236.98元。

b、根据资产评估报告显示,B公司对被收购的9家企业(不含D公司)的股权投资帐面价值为1614061551.53元,评估价为404899.47万元(4048994742.58元)。股权溢价2434933191.05元,应作为B公司2008年度的“财产转让所得”并入年度利润中征收企业所得税。

c、B公司拥有的D公司的股权,是B公司母公司Z集团作为资本金投入的。根据资产评估报告书内容显示,该部分股权评估价为101878.53万元,其中的20000万元作为B公司的资本金,81878.53万元作为资本公积金。我们将这部分股权在投入时的公允价值作为B公司的原始持有成本,因为与上市A公司的股权收购价格一致,所以不存在财产转让所得。

d、根据评估报告,自然人C以792.16万元的价格获得D公司的2.64%股权,评估价格为2762.52万元,上市A公司的收购价也是2762.52万元,不存在股权转让所得。那么自然人C应就只1970.36万元的股权溢价所得缴纳个人所得税。


案例2:金融街控股股份有限公司

金融街控股股份有限公司的前身是重庆华亚现代纸业股份有限公司,成立于1996年6月18日,其主营业务为纸包装制品、聚乙烯制品、包装材料等。金融街集团是北京市西城区国资委全资拥有的以资本运营和资产管理为主要任务的全民所有制企业。


1999年12月27日,原重庆华亚的控股股东华西集团与北京金融街集团签订了股权转让协议,华西集团将其持有的4869.15万股(占股权比例的61.88%)国有法人股转让给金融街集团;2000年1月15日,财政部批准了该股权转让行为;2000年4月6日,中国证监会批准同意豁免金融街集团要约收购义务;2000年4月12日,金融街控股、金融街集团及华西集团就股权转让事宜分别在《中国证券报》上进行了公告;2000年5月24日,金融街集团在深圳证交所办理了股权过户手续。至此,公司第一大股东就由华西集团变更为金融街集团,基本完成了股权转让过程。


2000年5月15日,股东大会审议批准了《资产置换协议》,协议主要内容为:金融街控股将所拥有的全部资产及全部负债整体置出公司,金融街集团按照净资产相等的原则将相应的资产及所对应的负债置入公司,置入净资产大于置出净资产的部分作为金融街控股对金融街集团的负债,由金融街控股无偿使用3年。


金融街控股整体资产置换完成后,全面退出包装行业,主要从事房地产开发业务。此后,金融街控股于2000年5月27日进行了股本变动,总股本从78691500股变更为125906400股。公司注册资本也从7869.15万元变更为12590.64万元。同时进行了董事会改组。2000年8月8日,公司名称由“重庆华亚现代纸业股份有限公司”变更为“金融街控股股份有限公司”,公司股票简称由“重庆华亚”变更为“金融街”。2001年4月,金融街控股将注册地由重庆迁往北京。至此,金融街控股除保留“重庆华亚”的股票代码外,完全变成了一个全新的公司。


金融街的借“壳”上市,可以说计划周密,时间紧凑,干净利索。从股权转让、资产重组到公司迁址不到一年时间。分析金融街借壳上市的过程,成功之处可以归纳为以下几点:

一是牢牢把控了控股地位。能否获得控股地位是借“壳”上市成功与否的关键因素。有些上市公司,其股权很分散,好象是典型的“壳”资源,但是关联关系十分复杂,借“壳”上市后难以真正获得控股地位。而金融街选择的“壳”是“一股独大”,这样让大股东放弃控股地位似乎很难,但是一旦谈判成功,获得的控股地位也是坚不可摧。


二是上市时机选择恰到好处。一方面,金融街借“壳”上市之时,正处于中国房地产行业的上升期,发展形势非常好。特别是北京和上海在房地产行业独具区域优势。另一方面,恰逢北京申奥及中国加入WTO的冲刺阶段,政府在城市规划等方面的决策,为金融街确定发展目标提供了良好的政策保障。随着申奥的成功和中国顺利加入WTO,金融街迎来了辉煌的发展前景。金融街借“壳”上市后迅速将注册地从重庆迁至北京,充分证明了他们的远见卓识。


三是战略目标集中,主营业务突出。借“壳”上市后,金融街甩掉了几乎所有与房地产开发不相关的业务,专心致志做房地产开发。另外,与其他房地产企业“全面撒网”的做法不同,他们“将鸡蛋全部装在了一个篮子里”,将绝大部分资金都押在了金融街地块的项目上。这当然要冒一定的风险,但是金融街控股享有金融街区域的独家土地开发权,这也是其敢冒如此风险的理由。据悉,公司在金融街区域的土地储备超过了100万平方米,可供公司进行5年的滚动开发。


案例3:长江证券借壳S石炼化

券商借壳上市案例无论采用何种方式,基本都遵循了先造“净壳”、再由壳公司吸收合并证券公司、最终实现证券公司整体上市的路径。其中,壳资源多是未股改公司,并且都是本地上市公司。在实施借壳上市的整个过程中券商大股东以及券商本地政府起着重要作用。


长江证券借壳S石炼化主要包括以下步骤:

第一步:S石炼化向第一大股东——中国石化出售全部资产,同时回购并注销中国石化所持公司的非流通股。


中国石化以承担石炼化全部负债的形式,购买石炼化全部资产;同时,石炼化以1元人民币现金回购并注销中国石化持有的石炼化920,444,333股非流通股,占公司总股本的79.73%,回购基准日为2006年9月30日。


第二步:S石炼化以新增股份吸收合并长江证券。

石炼化以新增股份吸收合并长江证券,新增股份价格为7.15元(石炼化流通股2006年12月6日停牌前20个交易日的均价),长江证券整体作价103.0172亿元。据此,石炼化向长江证券全体股东支付14.408亿股,占合并后公司股本的86.03%,由长江证券股东按照其各自的股权比例分享。吸收合并后公司总股本增加到16.748亿股。


第三步:长江证券的原股东向石炼化流通股股东执行对价安排。

定向回购中国石化持有的非流通股股份后,中国石化不再是公司的股东,不承担本次股权分置改革中向流通股股东的送股对价及后续安排。而由公司被吸收方(长江证券)的全体股东按其持股比例将共计2,808万股送给流通股股东,流通股股东每10股获送1.2股。


股改及吸收合并完成后,石炼化将修改章程、变更经营范围、迁址武汉及更名为“长江证券股份有限公司”。


通过将石炼化的股权分置改革与资产重组相结合,长江证券实现了其借壳上市的目的。该方案分为三步:石炼化出售全部资产负债,腾出净壳;新增股份吸收合并长江证券;长江证券向石炼化流通股股东支付对价。


该方案各方的权益划分:(1)石炼化控股股东——中国石化:获得石炼化的全部资产和人员;对价是转让所持石炼化79.73%的股份,并承担石炼化的全部债务;(2)石炼化流通股股东:获得每10股获送1.2股的对价支付,共获得存续上市公司(更名为“长江证券”)15.63%的股权;其在原上市公司中的股权比例为20.27%。(3)长江证券各股东:累计获得存续上市公司(即长江证券)86.03%的股权;对价是向石炼化原流通股股东支付2,808万股作为股改对价。


总之,买壳或借壳上市是企业资本市场筹集低成本资金的有效方案,买壳公司应充分利用自己的优势条件,在各方帮助下通过买壳或借壳上市跨进资本市场的门槛,同时利用买壳上市方案的运作改善企业运营模式,建立健全现代企业制度,完善企业法人治理结构,达成企业的整体整合借壳上市的目的。


案例4:香港上市公司中国矿业

香港上市公司中国矿业收购黑龙江松江铜矿是国内并购界的知名案例,也是香港公司进入国内矿业资源行业的典型案例。


而该公司2007年的借壳注入资产案例可以帮助我们了解如何采用较为另类的方式买壳并通过一系列操作利用目前火爆的资本市场获利。本文件通过分析从联交所获得的资料与信息,融合买壳的知识进行分析。试图描述出该案例如何成功把资产注入到上市公司,并且在注入阶段便获利这一资本运作的过程。


1、创富生物科技股权架构

中国矿业的前身是香港创富生物科技集团有限公司,以下是截止2006年5月3日公司的股权架构(源于2005年公司年报)。

1.1 分析评点

从中可以看到该公司属于股权异常分散的公司。我们平时往往在认知上有误区,以为要收集到控股的股权时才能控制公司,事实上只有超过5%的股权的股东才能有机会直接提名董事,其他股东要收集投票并非一件容易事。所以当股权分散时,谁控制超过5%的股份类别中的大多数(例如控制创富的20.29%和14.06%)就实质上通过控制董事会控制上市公司。


香港联交所上市规则要求任何股东如果增持超过普通股的30%,就需要向全体股东提出全面收购邀约。像这种股权比较分散的壳,提出全面收购要约的成本会比较高,需要预备大量的资金,当大股东出售这种以少量持股控制全盘的第一大股权时通常每股的溢价比较高,会进一步推高全面收购的成本,因此针对这种可比较适合的方法是采用折中方法。


附注: A) 公司董事蔡原先生为Greater Increase100%权益拥有人。

B) 公司董事陆健先生为Equity Valley100%权益拥有人。


2、背景介绍

2006年6月13日,香港创富生物科技(0340.HK)以8.126亿港元收购Lead Sun 57%股权,由于Lead Sun 100%持有高标,所以接持有山西神利51.3%股权。间接获得了号称全国第二大的钛矿,于2007年2月14日更名为中国矿业资源集团有限公司,由于市场操作股价从0.415港元飙升超越了2.00港元。


该矿于1973年由山西省地勘局经过勘探,在山西代县碾子沟发现金红石矿床,勘探的结果为该矿床不但具有开采的可能性,而且储量非常丰富,号称全国第二大钛矿床。2002年12月,山西省国土资源厅向代县金红石矿出具采矿许可证,其覆盖面积为0.2398平方公里。由于矿床的开采难度比较大,所需资金也是个天文数字,为使这一宝贵资源尽快得到开发利用,山西忻州市委、市政府将年产5000吨海绵钛项目列为全市重点招商项目。


2006年9月26日,山西省国土资源厅向山西神利公司授出采矿许可证,该采矿许可证面积由原国有县矿0.23 98平方公里扩界为2.07平方公里。按山西省地勘局211地质队编制的矿产资源估算为基准,估计天然金红石地质储量约为182.6万吨。贝里多贝尔亚洲有限公司估算有关矿产资源量约为189.35万吨,市场价值在18亿—22亿之间。


2006年6月13日,香港创富生物科技以8.126亿港元收购LeadSun 57%股权,由于Lead Sun 100%持有高标,创富通过Lead Sun,间接持有山西神利51.3%股权。至此,金红石矿这座号称全国第二大的钛矿落入创富生物科技囊中,公司于2007年2月14日更名为中国矿业资源集团有限公司。


附注:

香港创富生物科技集团有限公司于2001年1月4日借壳广信企业有限公司(0340.HK)于香港联合交易所上市,公司为一家投资控股公司,下属公司的主要业务有提供脐带血储存库、有关实验室服务、买卖药物及化学原料、证券投资及物业投资等。


Lead SunInvestments Limited于2006年4月于英属处女群岛注册成立,现分别由Fit Plus Ltd.、Long Cheer Group Ltd.、See Good Group Ltd.及AIM Elite Ltd.拥有29%、29%、29%及13%权益,除了拥有高标公司(Top Rank )的100%股权外,无其它业务或资产。


山西神利航天钛业有限公司于2004年3月29日注册成立,由忻州开发区天阳钛业有限公司作为投资者一方,与英属高标国际集团有限公司(Top Rank )在山西忻州经济技术开发区共同组建的一家中外合资经营企业(项目公司),专门从事山西忻州代县金红石矿床的开采及海绵钛的生产建设和经营。项目公司的股权比例为中方天阳钛业10%,外方高标公司90%。


3、创富生物科技收购动机分析

根据创富生物科技在香港联合交易所发布的公告显示,随着收购的完成,创富生物科技的经营方向发生了变化,2006年下半年终止了国际贸易及买卖投资业务,包括上市证券投资。所以,创富此次收购LeadSun,进军矿产行业完全实现了产业转型,最关键是该项收购是一个变相的买壳和从壳中置换资产的过程,收购方变相从创富中置换走了8亿多的资产,这当中包括原来在壳中的资产。


4、买壳和套出资产的具体流程

a. 2005年11月24日,创富生物科技发布公告称,公司撤销了对上海华源长富的收购,同时,公司董事及行政总裁祁长超先生辞职;11月25日,公司董事及主席周玉成先生辞职,独立非执行董事王义明女士辞职;11月28日,蔡原先生获选为公司董事会主席,陆健先生获选为董事会副主席及行政总裁;


b. 2006年1月3日,陆健先生通过其100%持有的EquityValley以0.225港元出售120,000,000股股份,相当于已发行股份的4.87%。其中80,000,000股出售给一独立第三方,其余股份在公开市场出售;


c. 2006年6月,香港上市公司创富生物科技(0340)将有收购活动的消息在坊间流传;


d. 2006年6月12日,创富生物科技公告称,公司正在考虑一项潜在交易;


e. 2006年6月13日,该股票就因有重大交易的通告而停牌;


f. 2006年7月7日,创富生物科技复牌并发布公告称:6月13日,创富生物科技与卖方订立临时收购协议,有意购买Lead Sun 57%股本权益,初步代价8.126亿港元;


g. 2006年7月7日,创富生物科技发布配售信息并继续停牌;


h. 2006年7月11日,创富生物科技复牌,并发布配售公告旨在为七月六日公布所述建议收购Lead Sun集团及进一步开发金红石矿筹集资金;

配售的具体方案如下:

配售股份:向不少于六名承配人按配售价配售合共1,000,000,000股配售股份(可按超额配股权予以调整),配售股份相当于公司现有已发行股本2,471,812,853股股份约40.46%,以及经配售股份扩大后已发行股本3,471,812,853股股份(超额配股权获行使前)约28.80%。同时,向配售代理授出超额配股权,以配售价发行最多1.5亿股,占扩大后股本4.14%;

配售价格:

(i) 于最后交易日联交所所报股份的收市价每股0.415港元折让约3.61%;

(ii) 于截至最后交易日(包括该日)止最后五个交易日联交 所所报股份的平均收市价每股约0.431港元折让约7.19%;

(iii) 于截至最后交易日(包括该日)止最后十个交易日联交

所所报股份的平均收市价每股约0.371港元有溢价约7.82%。

i. 2006年7月12日,创富生物科技与卖方及保证人订立正式收购协议;

j. 2006年7月13日,停牌;

k. 2006年8月11日,复牌,并发布公告正式收购公告,向第一卖方转让英属处女群岛物业公司全部股本权益和增加法定股本。

正式收购方案

4.33亿港元代价,将向卖方郭敏、叶东明及吴晓京,分别发行3.69亿股、3.69亿股及3. 44亿股(共10.8亿股,相当于现行股本43.75%,及经扩大股本23.76%),每股作价0.4元,较停牌前收市价0.68元有41.18%折让。另外,还向卖方吴凯转让内地广州一物业,作支付1.75亿港元代价,及向吴凯、郭敏、葉东明及吴晓京支付余下共2.05亿港元现金。而转让广州的物业,位于广州市环市东路339号广东国际大厦2樓的全层购物商场,建筑面积8976平方米。

创富增加其法定股本,由400,000,000港元(分为4,000,000,000股股份)增至1,000,000,000港元(分为10,000,000,000股股份)。

附注:Vision Tech International Ltd为独立第三方。

Lead Sun集团在正式收购协议及配售协议完成后的股权结构-1

l. 2006年9月28日,创富生物科技发布公告称山西省国土资源厅于2006年9月26日向山西神利公司授出采矿许可证;

m. 2006年10月26日,创富生物科技发布公告,将行使150,000,000股股份的超额配售权;

n. 2006年11月8日,创富生物科技发布公告称独立非执行董事潘昭国先生辞职;

o. 2006年11月16日,创富生物科技发布公告,委任新独立非执行董事陈少达先生,同时,建议公司名称由香港创富生物科技集团有限公司更名为中国矿业资源集团有限公司;

p. 2007年1月8日,创富生物科技发布公告,委任黄汉森先生及林明勇先生为独立非执行董事;

q. 2007年1月8日,创富生物科技发布公告,委任杨国权先生为执行董事;

r. 2007年2月8日,创富生物科技发布公告,委任李均雄先生为独立非执行董事及薪酬委员会成员,另外,林明勇先生由独立非执行董事调任为非执行董;

s. 2007年2月14日,创富生物科技集团有限公司易名为中国矿业资源集团有限公司。其普通股[证券代号:0340.HK]的证券简称亦将更改为“中国矿业”。

案例5:海尔借壳上市

海尔集团借壳海尔中建集团有限公司(简称海尔中建,1169,HK)登陆香港股市的最终方案,看上去并不离奇,但这场意料中的注资,其实是从2000年10月就开始,其间一波三折,整整运作了3年半之久。


海尔中建的前身是香港麦绍棠控制的中建系下面的中建数码(1169,HK),白手起家的麦绍棠在香港资本市场以善于买卖著名,在过去十年里,麦绍棠打造出一个从无到有的中建系,包括中建电讯(0138,HK)、中建科技(0261,HK)、中建数码(1169,HK)和时富投资集团(1049,HK)四家上市公司。


海尔集团海外借壳上市的第一阶段是实现控制海尔中建29.94%的股权,第二阶段是实现控制海尔中建57.26%的股权,在两阶段的运作过程中,均采用了下述图示的运作模型,搭建了一系列运作平台类公司实体。


人们一直不理解海尔集团为何要将上百亿资产的融资机会悬系于当年净资产不足20亿港元、主业混沌不清的海尔中建。


背景资料:2000年底,海尔的手机业务在寻找支持伙伴的同时,发现了香港最大的手机制造商——中建电讯(0138,HK),双方希望共同发展手机业务,于是成立了两家合资公司:飞马青岛和飞马香港,前者设在青岛,负责手机制造和国内市场分销;后者设在香港,负责手机材料采购及海外分销。海尔集团分别持有飞马青岛、飞马香港51%和49%的股份,其余股份由中建电讯控制。


分析人士认为,海尔集团借壳三年半,每年都只能有微小进展,也许是受制于大股东麦绍棠所致,即使海尔从2000年开始做IPO,也有可能已经完成了。借壳的好处也许在于海尔集团可以将注入资产的产权关系逐步理顺,并适时实现完全的MBO。


操作步骤:

2000年8月海尔集团成立海尔投资发展有限公司(海尔投资),作为借壳的运作平台。

2000年8月,海尔投资与中建电讯在青岛合资成立飞马青岛。

2000年10月,中建电讯与香港富东公司在香港成立飞马香港公司。富东公司是海尔集团在2000年收购的一家香港投资公司。飞马青岛和飞马香港都是从事手机生产与销售。


2001年底,海尔集团迈出借壳第一阶段的第二步:海尔中建(当时名为中建数码多媒体)向中建电讯和富东分别收购其持有飞马香港权益,其中富东所占股份的价值为3.9亿港元,以海尔中建的19.6亿股股权抵偿。此次交易后,海尔集团(实际上是香港富东)持有了海尔中建21.93%股权,由此进入麦绍堂掌控的中建系。

此间,双方还约定,海尔中建拥有对海尔投资持有的飞马青岛51%股份的认购权,并以相应海尔中建股份支付。


2002年8月8日,海尔中建行使了部分认股权,即从海尔投资手中收购飞马青岛15.5%的权益,以29.83亿股代价股份支付,海尔集团在海尔中建的持股比例上升至29.94%。(由股权结构图可看出:海尔集团掌控的海尔中建29.94%的股权实际上是通过海尔投资掌控10.27%和香港富东掌控的19.67%实现的。)


为完成注资,海尔集团于2003年12月23日在英属处女群岛注册了三家公司:青岛海尔集团控股有限公司(海尔BVI控股)、海尔控股有限公司(BVI-1)、青岛海尔投资发展控股有限公司(BVI-2)。2004年1月2日,在青岛成立合资企业:青岛海尔洗衣机有限公司(青岛洗衣机)。这四家公司将作为其注资运作平台。由股权结构图可看出:注入海尔中建的两块洗衣机资产—(顺德海尔)和(合肥海尔),被分别装入BVI-1公司、BVI-2公司和青岛洗衣机这三家专门用于运作的壳公司中。


2004年4月2日,海尔集团与海尔中建签署注资协议,海尔集团向海尔中建注入洗衣机和移动手机业务,逐步实现集团的海外整体上市。具体股权安排如下:

为收购洗衣机业务,海尔中建按照每股0.18港元的价格向海尔集团定向发行7.248亿港元新股以及2.6亿港元可转换债券,用以支付10.348亿港元的收购对价,余额部分以5000万港币现金补齐。其中, 2.6亿元可转换债券转股期为3年,海尔集团可选择到期收回本息,或按每股0.18港元的价格转换为海尔中建股份。


移动手机业务的收购是通过行使对飞马青岛35.5%的股权的认购权实现的。具体安排为:海尔中建以每股0.2元的价格向海尔投资发行4.685亿港元新股,实现对海尔投资持有的飞马青岛35.5%的股权的认购。


上述收购涉及总金额约为15.03亿港元,其中,洗衣机业务约为10.35亿港元,移动手机业务约为4.69亿港元。


由股权结构的变化可以看出:

海尔中建向海尔集团公司和海尔投资收购目标BVI-1公司和目标BVI-2公司全部股本。

海尔中建向海尔集团吸纳资产所支付的代价股份,都将支付给海尔BVI控股。最终,海尔BVI控股将由此直接拥有海尔中建24.65%的股权。

消息人士认为,这家BVI公司实际上由海尔集团高管层持股。

海尔集团本次注入海尔中建的洗衣机业务是:60%的顺德海尔的股权,93.44%的青岛洗衣机的股权和100%的合肥海尔的股权。

注入的移动手机业务是35.5%的飞马青岛的股权。


第二阶段收购完成后,海尔集团持有海尔中建的股份由原来的29.94%变成57.26%,成为其第一大股东。如果可转债全部转股,海尔集团最终持股比例将提高到60.72%。海尔中建公司名称将更改为“海尔电器集团有限公司”,海尔集团总裁杨绵绵等三人将进入海尔中建董事会,杨绵绵还将成为海尔中建新任主席。而海尔中建的原第一大股东——中建电讯集团有限公司所持有的股份则由原来的43.62%变为24.45%。


四、在上市公司中选择具备卖出条件的壳公司

壳公司的选取是买壳上市运作的第一步,整个过程中至关重要的一环。壳公司选择的正确与否,将直接关系到收购兼并是否能够取得最后成功。那么壳公司的特征分析极为重要。壳公司确定的合理性和公司价值与买壳公司的控股成本密切相关。


五、分析壳公司股本结构,与拟进行股权转让的法人股及国有资产代表进行接触

该阶段要求操作者对壳公司的现状、交易的价格、买壳后重组的设想应成竹在胸。参与者在谈判中的经验、手段、策略及技巧对交易的成败有特殊的作用,其基础取决于双方的实力、地位和交易条件。


六、买壳方取得第一大股东地位后,重组董事会

通过董事会对上市壳公司进行清壳或内部整合,剥离不良资产,改变经营业绩。买壳上市一般采用与大股东协商收购合并控股权的方式,因此确定了目标壳公司后,就应着手进行与壳公司大股东的谈判协商工作,争取双方能在友好合作的条件下完成收购,以减少收购成本,即使采用二级市场“要约收购”方式,在收购了壳公司一定比例(在中国为5%)股权后,收购方也要进行公告,然后和壳公司大股东进行接触、协商,力争“和平收购”。在这一过程中,收购方要拿出详细的收购方案以及收购壳公司后将要采取哪些行动,怎样行动,预计的结果会怎样等,同时收购方还应主动向壳公司大股东提交本公司有关的一些财务报表和数据资料,以供其考察本公司情况,在可能的情况下邀请壳公司大股东去公司进行实地考察,充分体现收购壳公司以实现资源配置优化的诚意。


七、向壳公司注入优质资产,使壳公司资产质量、经营业绩发生质的飞跃,与此同时尽快收回投资


注入优质资产是收购方培育壳公司的重要手段。置换目标企业的不良资产,其方式为:一是用新入“壳”大股东的优良资产置换原不良资产;二是出巨资购置优质资产。从理论上讲,大量优质资产的注入是目标企业扭亏为赢的捷径,但实行起来有一定难度;从第二种方式来看,有些收购企业也采取过。如天津泰达集团通过国家股的无偿划拨控股原美仑股份,收购后的第一次资产重组行动就是出资4亿元人民币购买海滨大桥。由于此时收购企业尚未取得配股增资的权利(虽然已买到壳),至于以后能不能取得这种权利要视企业的业绩而定。所以这种形式的资产处置方式一方面要承但巨额资金压力,另一方面也要冒很大风险。由于买壳涉及大笔资产转移,因而买壳后必须重新制订理财策略。首先,可将壳公司不符经营方向或亏损的资产出售,以抵消收购筹资引起的债务,也可在对其资产进行包装后,再行出售,套取利润。此外,在帐面上的交易完成后,收购方必须制订较为完善的整合策略并对目标企业进行充分整合,在业务上充分实现收购意图,才能取得买壳的最后成功。企业收购后的整合工作包括企业的经营策略调整和整合策略的实施。其策略涉及对目标企业人员的安置、原有资产的处置、经营政策的调整以及收购后可能发生的转售图利。


八、壳公司的选择原则和标准

壳公司的选取是买壳上市的第一步,是至关重要的一环,目标公司选择的正确与否,将直接关系到买壳交易是否能够取得最后成功。

从本质上看,任何一个公司都是一个“壳”,只有在上市公司成为稀缺资源时,壳公司才具有价值。上市公司成为“买壳借壳”上市目标,主要考虑的因素有“买壳借壳”的成本、可操作性,以及能否实现在证券市场上直接筹集资金等。据此,考虑上市公司是否易成为收购兼并对象,成为“买壳借壳”目标公司,通常可通过下列因素来判断:

股本结构与股本规模;

股票市场价格;

经营业务:

经营业绩;

财务结构;

资产质量;

公司成长性。

各项评判指标在综合分析之后可得出结论。

(一)、壳公司的选择原则

1、股本结构与股本规模由于中国上市公司股本结构的特殊性,上市公司股本结构中设有国家股、法人股、社会公众股(流通股)、外资股(B股或H股)。其中国家股、法人股目前是不能上市流通的。有的上市公司股本结构中所有股票均为流通股(即所谓的全流通股),有的上市公司设有外资股,而大部分上市公司设有比例大小不等的国家股或法人股。不同的股本结构将制约着买壳交易成功与否。一般来说,对于流通股在总股本中占有绝对比例的上市公司,分散的股权结构,将使收购转让较为方便,因此,在这种情况下,股权结构分散的上市公司易成为壳公司目标。对于流通股在总股本中不占有绝对比例的上市公司,若国家股或法人股相对集中的话,股权的大宗转让较容易实现。因此,在绝对控股方愿意出让的前提下,股权相对集中的上市公司易成为壳公司目标。在政府行为下的实际操作中,股权协议转让已成为买壳交易的主要方式。股本规模大小,一定程度反映了买壳成本规模大小,过大的股本规模有可能使收购公司因收购成本过大而难以完成最终收购目标。因此,股本规模越小的上市公司越易成为壳公司。1998年市场对股本规模较小的上市公司的炒作,已经说明了投资者对这类公司购并交易的预期。

2、股票市场价格股票市场价格的高低直接关系到买壳方收购成本大小。对于通过二级市场买入壳公司一定比例流通股,从而达到对壳公司收购的操作,股票价格越低其收购成本就越小。对于通过对壳公司的国家股或法人股股权协议转让方式进行收购的,协议转让价格确定的主要参考依据之一也是上市公司股票目前的市场价格情况,股票市场价格低对收购方越有利。因此,股票市场价格越低的上市公司易成为买壳的对象,即成为壳公司目标。

3、经营业务上市公司经营业务情况对上市公司收购兼并具有一定的参考意义,一般经营业务比较单一、产品重复,缺乏规模经济效益和新的利润增长点的上市公司、夕阳产业、根据规划将列入淘汰压缩行业的上市公司较易成为壳公司目标。通过壳的转让,实现壳公司产业产品结构的优化调整。应注意的是,对纺织行业购并所享有的重组后一年净资产收益率达到10%即可享有配股权并且可以突破30%限制的优惠政策,已经成为买壳方选择的重要因素。同时,一些作为地方经济融资窗口的缺乏鲜明主营业务的综合类企业,在区域经济渐处劣势,产业结构调整使行政权对企业赢利能力的保障渐弱时,即形成对能持续成长的利润点的需求。这些企业一般净资产收益率都保持在10%以上,属于优质壳资源,又由于其综合性概念,易于同其他产业结合,也应作为选择的重要依据。

4、经营业绩经营业绩好坏一定程度上反映了公司经营管理能力与水平的高低。经营业绩比较差,在同行业中缺乏竞争能力,位于中下游水平的上市公司,往往成为上市公司买壳的目标。如果用上市公司近二年每股收益大小来衡量上市公司业绩好坏,每股收益低的上市公司易成为壳公司目标,但经营业绩过份差(如亏损严重)的上市公司,由于买壳后,买方可能要承担过重的债务负担,而使买方对其收购热情降低。但是若该公司属于政府重点保护扶持对象的话,在收购中可能享受税收、融资及债务处理的优惠,则应另当别论。

5、财务结构上市公司财务状况是买壳交易中需要考虑的一个相当重要的因素,壳公司财务结构情况如何,是直接关系到交易能否获得成功的一个重要因素。一般来说,财务结构状况好的上市公司不易成为买壳的对象,而财务结构状况过份差的上市公司对于买壳方来说,可能因收购后资产重组所需代价过大而失去收购意义。因此,财务结构状况一般的上市公司成为壳公司目标的可能性最大,两头可能性较小。财务结构状况好坏通常可用负债比率、每股净资产,以及净资产收益率大小来衡量,负债比率、每股净资产以及净资产收益率适中的上市公司,易成为壳公司目标。

6、资产质量企业资产质量包括企业知名度、人力资源、技术含量以及主营业务利润比重。由于买壳上市更看重的是“壳”公司的上市公司资格,而非壳公司有形资产,收购方在对收购目标公司收购后,一般会出售变现原有公司资产。因此,资产质量一般,专化业程度不高的公司,其资产变现相对方便,易成为壳公司目标。

7、公司成长性主营业务利润或利润总额增长率、产品的年销售收入增长率大小,一定程度上反映了公司成长性高低。成长性好的上市公司一般不会轻易成为购买对象,只有那些增长率较长时期徘徊不前(主营业务利润增长率或利润总额增长幅度在±5%左右)的上市公司,易成为壳公司目标。此外,子公司和母公司分别上市的企业,由于同证监会1998年8月出台的禁止新上市公司分拆上市的意见相左,财务上的规范难以实现,又是中小盘次新股,也具壳公司特性。同时,1998年配股和转配股比例较大的企业也极具成为壳公司的可能。在今年中期的配股中由于许多小股东自动放弃配股权,使很多配承销商成为上市公司的第一大股东,未来这必将成为这部分股权转让的直接理由。

(二)、壳公司的选择标准

在实际操作中壳公司选择标准可通过对一系列相关指标的量化进行。

1、与公司价值相关指标 : 
财务状况、产业结构和行业景气度;

2、与控股股本相关的指标:股本结构、股价和成长性。

3、股本结构主要分析:公司股权是否极度分散、国有股、法人股是否绝对控股,控股股东是否愿意出让、壳公司的总股本情况、产业结构 
:从主营利润占利润总额的比重看,该指标一般应在50%以上;行业景气度 :牵扯到公司的发展前景,也应考虑在内;

成长性主要 
:分析主营收入增长率和利润总额增长率;

财务指标主要 
:涉及负债、资本公积金、净资产和融资能力5个指标:

主营收入增长率在25%以上

利润总额增长率在20%以上

资本公积金占总股本比率最好在100%以上

每股净资产在2.00元以上净资产收益率在10%以上最好

理想的购并目标:

股权结构较分散,相对控股公司的股权占总股本比例较小,最好在5%以内;

国有股、法人股占的股权占绝大多数,股权相对集中;

公司总股本在5000万至7000万股之间;

股价一般指该股市场的均价,市场价太高对收购方不利,一般最好在10元15元左右。

九、壳公司的价格确定

壳公司价格的确定,主要是指通过对壳公司全部或部分被转让资产的真实价值进行评估,从而确定公平合理的转让价格。“壳公司”价格的确定是买壳交易中的关键一环和核心问题。壳公司转让价格根本上取决于买卖双方对公司真实价值的判断,同时还取决于壳公司相对对方价值的判断。一般买卖双方均会选择对自己有利的资产价值评估方法,在此基础上综合考虑多种财务、经营和交易因素,通过协商谈判产生最终转让价格。鉴于壳公司自身的特点,一般它在买壳交易中并不具备谈判优势,因而,买壳方往往在壳公司定价中起主要作用。对于买壳方来说,可接受的价格标准是:买壳交易总收益大于总成本。交易成本主要来自收购成本,包括为收购壳公司而向壳公司支付的现金、股票、注入的资产,债务转移带来的财务支出等。交易收益来自间接上市,有关资产未来盈利,以及从壳公司获得资产等。

壳公司价格的确定是一项非常复杂的专业性事务,必须依靠会计师事务所等专门机构对目标公司的有形资产和无形资产进行详细的科学分析和评审,才能最终确立。由于评估人员对目标公司的不同理解,以及各自不同的经验,形成了许多评估方式,每一种方式都适用于不同的情况。

(一)、“壳”公司的股票价格构成

“股权平等、同股同利、利益共享、风险共担”一直是股份制改造最基本的准则。实际上一个公司的股票,由于股票持有者股权地位的不同以及信息的不对称,同股同权同价极难实现。以下三种相对的价值层次决定了同一公司相同股票的三种价格。即:

1、私人持有的零星股票的价值是股票的第一价值层次

投资这些股票的目的仅仅是为了享受其分红,其持股者只能采取用脚投票的方式来表示自己对公司经营的满意度,对公司实际的经营不能施加任何的影响,其价格单纯是其对应的投资价值或曰企业价值的表现。

2、20%-50%左右的机构持股的价值是股票的第二价值层次

持有一家公司20%-50%的股票,持有者一般可以进入公司董事会,甚至参与企业经营管理,对企业的经营管理施加自身的影响,使企业的经营行为向有利于自身的方向倾斜,所以这部分股份的价值应该比处于第一价值层次的股票为高,高出的这部分价值我们可以称之为影响溢价。




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